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长江家电 | 不到11倍的格力电器到底贵不贵?

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发表于 2017-6-19 11:13 | 显示全部楼层 |阅读模式

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长江家电 | 不到11倍的格力电器到底贵不贵?
原创 2017-06-18 徐春长江家电研究团队

写在前面的话:关于目前市场对于家电板块所担忧的主要问题,我们均尝试在前期发布的中期投资策略中做出详细解答,欢迎查阅:《2017年度家电行业中期投资策略:勿惧风雨,砥砺前行》。
上周家电板块在风险偏好略有回升背景下总体有所回调,使得市场对于板块持续性又产生一定隐忧,实际上我们在上周周报中即已提出,伴随着板块股价的强势上行,市场对于家电板块走势的质疑从未停止,例如站在年初时点,市场并未对今年家电板块有太多期待,相反普遍认为在16年板块已有较好表现之后,17年或许并未有太多机会;例如市场在年内的多个时点均认为家电板块的股价上行濒临终结,例如3月中旬包括北京及部分三线城市的地产调控增强、4月份雄安新区出台、前期市场预期的5月份年报及季报催化结束后的抱团终结以及5月初的美的及老板减持影响;当然目前时点家电板块估值到底贵不贵仍是市场关注的核心所在,考虑到目前格力电器估值对于板块整体估值水平具备一定标杆参考意义,因此对格力电器的估值进行判断及分析具备较强的参考价值。
我们以17年业绩为基准测算格力电器当前的绝对估值水平,考虑到17年一季度格力归属净利润同比增速达27.05%,且参考我们在《写在家电板块再创新高之际》一文中对行业基本面的分析,虽然下半年空调行业销量增速在基数影响下或有所回落,但基于公司出货节奏及近期终端需求情况判断,其在营收层面波动或远小于市场预期,且二季度起成本端压力减小及厂商出厂价提升带来的盈利“剪刀差”效应再次显现,公司盈利能力大概率维持甚至仍有上行预期,综合影响下预计公司全年业绩增速大概率在25%左右甚至更高;基于此测算得出公司当前股价对应17年业绩PE仅为11.24倍,当然如果考虑到公司分红派息在即(14-16年公司除权除息日分别为6月6日、7月3日及7月7日),除息后公司当前PE则仅为10.68倍,相较其他蓝筹来说目前其绝对估值水平并无高估。
我们换个维度从历史纵向对比来看,当前格力估值较年初尤其是较14年年中公司历史估值低点确有一定提升,但考虑到目前市场估值体系较当时有明显不同,即在风险偏好维持低位背景下,市场更多给予业绩确定性较高的价值龙头以估值溢价而非此前的估值折价,我们年初以来也持续强调,要脱离此前的估值体系看待当前板块中价值蓝筹的估值水平,基于年内较为确定的业绩增速表现,当前以格力为代表的价值品种估值并无泡沫,且在市场风格未发生明显切换前提下,其估值后续仍具备提升预期,而从国际横向比较层面来看,格力估值比较优势更为显著,目前国际白电龙头在基本面表现明显不及国内龙头的背景下,其估值水平稳定在15-20倍之间,相比而言格力当前绝对估值更难言泡沫(若剔除库卡摊销影响,美的集团当前估值也仅在13.50倍左右),这也是近期QFII资金仍持续买入国内家电的重要原因。
我们再进一步来看,考虑到格力电器目前的股息率优势,我们认为其估值中枢后续也有提升预期;格力近年来分红比例维持在70%以上,参考当前绝对估值水平,其17年股息率接近7%,而最新十年期国债收益率则仅为3.56%,类债标的大秦铁路股息率则为5%左右,目前格力电器估值所隐含的内在预期实为负增长预期,但从长期维度来看,空调行业的潜在成长空间及稳态竞争格局使得格力未来业绩并无下滑之虞,因此其股息率远高于社会无风险利率存在一定不合理性,若格力股息率降至5%左右偏合理水平,其估值相应将有40%提升空间;国外白电龙头在无风险利率下行背景下,基于自身股息率优势其估值中枢也有一定上行,在此背景下格力电器基于其自身高股息优势及目前市场低风险偏好,其估值提升预期或更为明确;考虑到白电龙头对行业整体估值标杆作用,其估值上行有望驱动厨电及小家电等子行业及龙头个股估值空间进一步打开。
总的来说,稳健业绩表现依旧是板块年初以来领涨市场的坚实支撑,以白电龙头格力电器为例,其后续业绩确定性依旧无忧,且相对于公司潜在业绩增长,当前估值不仅未有高估相反还有较大提升空间(如果考虑近期分红派息因素,其估值优势则更为明显);我们维持前期观点,即在目前市场风险偏好低位背景下,业绩增速与估值匹配较好的家电蓝筹配置价值依旧显著,同时乐观预计今年确定性品种估值切换有望提前;维持行业“看好”评级,持续推荐业绩稳健增长、估值具有较强安全边际且有提升预期的格力电器、美的集团及青岛海尔,同时我们坚定看好厨电及家用中央空调行业成长空间并持续推荐业绩高增长的老板电器、华帝股份及海信科龙。
风险提示:地产成交持续低迷,终端需求表现不及预期等。
证券研究报告:不到11倍的格力电器到底贵不贵?
对外发布时间:2017年06月18日
研究报告评级:维持“看好”
报告发布机构:长江证券研究所
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发表于 2018-1-15 19:05 | 显示全部楼层
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